傳統零售業受到互聯網電商的沖擊，已經是五年前提出的論斷了。也就在那時，深圳當地一家近30年歷史的零售百貨公司天虹商場(002419)開始進行互聯網轉型。

2014年9月，微信支付接口正式對外開放，天虹成為首批接入微信支付的九家公司之一。天虹微信公眾號在2013年9月上線，到2015年9月對外公布的微信會員數已經超過400萬，月均交互會員數超過100萬，如此華麗的成績，天虹只用了兩年。

過去兩年，微商火熱之際，天虹的微信曾被不少培訓師當做經典案例，在各類講堂上“安利”。

近日，天虹發布了2015年財報，全年實現營業收入 173.96 億元人民幣，同比增長 2.34%;凈利潤 12.08 億元人民幣，同比暴增 124.44%。傍上微信的天虹，在互聯網轉型之路上能如履平地?

事實并非如此。

“國字號”天虹想作為，互聯網轉型步子大，會講故事

天虹全稱“天虹商場股份有限公司”，成立于1984年，于2010年在深交所上市。它是一家國有控股的中外合資連鎖百貨企業，控股股東是中國航空技術深圳有限公司，隸屬于中國航空工業集團的下屬子公司，實質為中央國有控股。

第二大股東為五龍貿易有限公司，持股29.03%;第三大股東深圳市奧爾投資發展有限公司，占股2.46%。發展至今，天虹已在全國擁有37家分公司，231家門店(包含166家便利店)。

擁有“國字號”背景的天虹與其它國有企業一樣，董事會成員平均年齡接近50歲。不一樣的是，多數國有企業還在忙著深入改革之時，天虹已經開始嘗試互聯網轉型。

2011年，實施了“雙品牌戰略”：“天虹”品牌定位于中高端百貨，“君尚”品牌定位于高端百貨。此外，提出“以有形連鎖零售業務為核心，電子商務業務和品牌代理業務為兩翼”的業務模式，發展 “百貨+超市+家居+X”的業態組合。

2012年，天虹主要在“門店網絡化”環節進行過渡，進行信息化應用系統平臺建設，以商業綜合信息系統(R3)對大客戶管理、自營促銷、電器訂金銷售、合同管理、商品管理和庫存管理等進行流程梳理。

2013年，實施了“全渠道”、“體驗式消費”和“價值鏈縱向整合”三大戰略。其中 “全渠道”戰略：打通線下實體店(便利店)、網上天虹、移動平臺(天虹微信、天虹微店)，在商品、營銷、物流、客戶服務、訂單管理、數據分析等方面完全共享。

2014年，在全渠道初步形成了“網上天虹+天虹微信+天虹微店+天虹微品”的立體電商模式，采取“零售+餐廳式+個性化服務+O2O”的模式，從零售切入本地生活服務。社區O2O方面推出“智慧管家”，將其打造為天虹線上業務的訂貨點、取貨點和退換貨點。

2015年，在自認為全渠道購物場景打通后，推出新的官方APP——虹領巾，形成 “微信+虹領巾+微品”的移動電商平臺，通過“天虹到家+跨境電商體驗店+自提點”的方式實現門店電商化。作為補充，還成立了兩家供應鏈管理公司與一家小額貸款金融公司。

天虹五年來講了這么多故事，都是要進行“線上線下全渠道融合”，即所謂的零售O2O轉型。

凈利潤12億，主營業務“零售”才占到四分之一

天虹五年來轉型成果，以營收與凈利潤兩個指標來衡量最為直接，如下圖：

天虹2011年到2013年期間，年營收保持10億元以上的增長，不排除互聯網渠道完善的因素。但2014年營收增加了9.98億元，2015年營收僅增加了3.98億元，對應的是凈利潤率下跌。

值得注意是，2015年天虹全年營收為173.96 億，同比僅增長 2.34%;而凈利潤達到12.08 億元，同比劇增 124.44%。受這一利好消息影響，天虹股價連續兩天逆勢增長。

營收增幅放緩，除了宏觀環境因素外，側面暴露了天虹互聯網轉型捉襟見肘。虎嗅發現，作為天虹主營業務收入之一的房地產開發業務，在2013年收入為8700萬元，2014年房地產開發收入為1200萬元，而2011、2012、2015年該項收入為0。

那天虹2015年的12.08億凈利潤來得實在蹊蹺。

真實情況是：天虹在去年轉讓了全資子公司深圳深誠物業管理有限公司100%股權，其會計發生符合其他非經常性損益定義的損益項目，計入了非主營業務中“投資收益”，實現利潤總額11.44億元，占到了利潤總額的71.08%，貢獻凈利潤8.58億。

也就是說天虹2015年零售業務利潤總額為5.27億，凈利潤已經縮減到3.5億!

注:X 指除百貨、超市外的其他配套品類,如電器、家居、銀行、餐飲等。

天虹營收主要由百貨、超市、X及其他業務構成，同比增幅相對穩定。隨著天虹互聯網轉型，涉足本地生活業務、開展供應鏈金融，未來X業務增收的趨勢會比較明顯。

天虹雖然高調借助微信進行轉型，但有關互聯網渠道的營收狀況并未在財報中透露。僅在2015年財報中稍微提到，“電商收入同比增長70%，跨境電商體驗店達到25家，天虹到家門店、自提網點超2000個。”

不過，虎嗅在天虹財報中發現，天虹從2014年開始，每年獲得了政府對其“微信項目專項補貼”150萬元;此外從2011年開始，天虹已從政府方面獲得“網上平臺設備補助款”、“零售企業無線網絡平臺項目經費”，這兩項中的每一項補貼，平均達到200萬左右，而這部分收入已計入“遞延收益”，會在天虹2016年財報中的“營業外收入”里體現。這樣的收益，擊敗了多少苦逼哈哈寫稿的自媒體人啊!

天虹商場運營效率在轉型中有何提升?

從成本效率說起。

天虹營業成本主要來自百貨、超市、X業務的進貨開支，其占營收比重在75%左右，相對比較穩定。過去五年，天虹綜合毛利水平在23%上浮動，略高于2010年上市時21.9%的水平。這跟天虹發展自有品牌、品類集合館、品牌代理有一定的關系。

同樣有線下實體店、同樣在進行互聯網轉型的蘇寧，其綜合毛利水平卻從轉型前2010年18%降至五年后的15%左右，線上線下同價是轉型重創。

天虹互聯網轉型以來，毛利反而略有增長，最少說明兩點：一是這家國企對盈利的追求，即使在互聯網轉型的壓力線也不能動搖;二是天虹轉型中，線上渠道售價未明顯低于線下，或者線上交易比重還不大，未影響整個盤子毛利水平。
 

“三費”情況，天虹基本由銷售費用與管理費用構成。之所以在2014年之前，財務費用為負、相當于創造了其他業務收入，是因為天虹2010年上市時，超額募資，還買了理財，加上手頭現金存入銀行每年產生了利息收益，期間只做過兩次小額增發，產生財務費用并不多。

2015年天虹財務費用才有真正支出，公司使用剩余超募資金及利息收入共計0.48億投資深圳龍華郭嚇項目。

天虹銷售費用逐年增長，主要來自門店租金上升，只有小部分因素是市場投放、活動促銷。管理費用的增長，主要是人力成本上升。

供應鏈是零售重要核心競爭力，線上線下轉型就是要把后端供應鏈效率整合提升。這方面，天虹是做出一定成績的。近五年，天虹庫存周轉率提升了近一倍。不過從2014年開始，明顯到了臨界點，未來在天虹超市業務收入超過百貨業務時，或會有明顯的再次提升。

微信不是萬能的，天虹轉型還是要看清這四點

盡管天虹庫存周轉率在提升，但存貨卻在增加。主要原因是天虹在迅速擴張便利店，從商圈向社區需求交易拓展。不過考慮的到未來盤虧風險，庫存增長會有所控制。所以，如果想徹底轉型，它還有哪些短板需要補呢?

√打破區域收入瓶頸
 

成立30年的天虹發跡于深圳，最早享受到了經濟特區改革開放的紅利，其在廣州、惠州等廣東地區知名度很大，但走出廣東，特別是在北方地區，天虹知名度并不高。在所有區域收入結構中，深圳的營收基本保持在60%以上。

一個1000多萬人口的深圳占據天虹一半多收入，很容易遭遇成長瓶頸。如果天虹在互聯網轉型中想真正做到“全渠道融合”，就必須提升深圳外地區的營收能力，想象空間在電商。零售電商業務中非到店自提可以不受約束，不過“天虹到家”這類本地生活必須依賴天虹線下店面布局。

√關閉連虧門店，提升單店營收能力
 

注：在天虹2011—2012年財報中未有便利店與購物中心的披露，因此記為0

有個形象的比喻，傳統零售渠道面對互聯網電商是“冷兵器與機槍”對決，到O2O則成了“轟炸機與地面部隊”配合。

截止至2015年12月31日，天虹進駐廣東、江西、湖南、福建、江蘇、浙江、北京、四川共計8省/市的18個城市。公司擁有綜合百貨61家，營業面積約175萬平方米。擁有特許經營門店1家，購物中心3家，營業面積約22萬平方米，以及擁有便利店166家。

雖然門店數在增加，特別是便利店，但單店營收能力出現明顯下滑，2015年天虹可比店利潤總額同比增幅與可比店收入同比增幅均出現了負增長!

新開業的門店市場培育期一般為一至四年，培育期內門店銷售收入、毛利率相對較低，但營銷費等費用較多, 導致門店在市場培育期出現虧損。因此，天虹要謹慎開新店，尤其是在深圳外地區外開店，而長期難扭虧的新店與持續虧損的門店應當及時關閉，通過優化供應鏈提升單店盈利能力。

√增加研發投入，減少冗余崗位

線下零售“粗放型”人員結構難改變，天虹過去五年間員工數隨著門店擴張在增加，由2011年時的14204人增長到2015年時的16445人。當前在天虹正式員工中教育背景中，大學本科以上學歷的僅占14.17%。
 

值得注意的是，在行政管理人員、財務人員、銷售人員等數量增長的情況下，研發和質量管控人員不增反減，由2011年時的555人減少到2015年時的131人!

試問，天虹要進行互聯網轉型，研發投入在哪?全靠技術外包嗎?一個爆款應用，技術人員都不止100多人，更別提還要涉及實物交易的電商。技術投入不增加，反而在行政管理人員方面明顯增加，值得商榷。假設，一個店有3個店長，按照天虹當前232個店的規模，也只需要600多人。此前虎嗅聽過一位從天虹離職的中層員工評價，大致意思：天虹是零售企業中，養老的好地方。

當然，天虹也想過把所有的員工充分利用起來，比如鼓勵全員開微店，不過實際效果并不好。提高人員效率、減少冗余崗位、加大研發投入是天虹轉型成功的必經之路。

√引進互聯網巨頭戰略投資

零售是苦累活，業績乏力，未來就難有高市值的想象空間，回顧天虹上市近五年來的市值及股價走勢：
 

注：股價及對應市值統計節點，選自每年12月的最后一個交易日

2010年6月1日，天虹在深交所公開發行5010萬股人民幣普通股股票(A 股)，發行價格為 40.00元/股，在2011年4月進行了拆股“一拆為二”，年底股價落至17元左右，至今在12元左右徘徊，市值縮水40多億。

互聯網轉型給天虹帶來新的估值想象空間，邏輯沒錯，遺憾的是成效并未顯現，當前還沒有轉型成功的征兆。單打獨斗不行，引進互聯網巨頭的投資未嘗不可嘗試。

在去年10月，天虹新官方APP“虹領巾”上線時，我曾發朋友圈：建議京東聯合騰訊戰略投資天虹，在華南、華中進行線下卡位，滲透三四線城市。而天虹線上自己少折騰、做聚焦，京東在電商和到家O2O業務方面，為天虹輸入線上運營與線下配送服務能力，騰訊提供流量，則多多益善。

僅從去年阿里控股映泰商業、戰略投資蘇寧來看，先不說融合效果如何，阿里至少帶來新的想象空間，支撐了銀泰、蘇寧估值提升近二分之一(不考慮大盤下跌的宏觀環境)。

不從市值/股價的角度來考慮，騰訊京東也需要線下布局，而天虹底子也不比銀泰差。銀泰商業最新公布財報顯示，其經營和管理共有29家百貨店及16個購物中心，業務開展到7個省;天虹僅綜合百貨就有61家，業務開展到8省。

騰訊京東投不投天虹，還要看馬化騰和劉強東兩個大老板，國企天虹愿不愿接受騰訊京東，還得看大股東中航。